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上周，新乳业收到"一只酸奶牛"补偿义务人的估值补偿款项，这场延续一年多的纠纷终于划上句号。

4 年前，新乳业对"一只酸奶牛"实施收购时，现制酸奶赛道正炙手可热，这笔并购曾给予外界无限联想。

不过，一只酸奶牛最终没能达到业绩目标。过去特殊三年的影响以及经营模式差异，新乳业在尝试拓展新业态中不得不暂时止步。

通过收并购扩张跻身百亿乳业的新乳业，近年转身专注主业并寻求内生增长，剥离拖油瓶在意料之中。

作为近年来低温奶赛道崛起的新势力，新乳业正在乳业最后一战中铆足劲头。对于公司来说，这是关键一战，也是最残酷的一战。

甩掉"一只酸奶牛"

2 月 8 日，新乳业（002946.SZ）和"一只酸奶牛"的估值补偿纠纷划上句号。当日，公司公告称，已经收到补偿义务人华昌明、伍元学及华自立支付的全部估值补偿款合计 4460.05 万元，公司扣除原已确认的或有收益 2200 万元，增加投资收益 2260.05 万元。

2021 年初，新乳业斥资 2.31 亿元收购重庆新牛瀚虹 60% 股权，获得"一只酸奶牛"品牌等相关权益和资源，正式涉足现制酸奶赛道。

当时现制茶饮风生水起，现制酸奶以牛奶特色出圈，更是市场追捧的风口，新乳业拓展乳业之外的新消费业态兴致勃勃。在完成收购后的首次董事会上，公司高调抛出三年开店 3000 家、挑战 5000 家门店的计划，一时给予外界无限遐想。

不过，受制于现制赛道的经营模式，以及特殊三年等因素影响，并未让这一计划完满实现。

从业绩承诺上来看，"一只酸奶牛"运营主体重庆新牛瀚虹承诺 3 年累计净利润不低于 1.27 亿元。数据显示，2021 年 3 月到 12 月、2022 年至 2023 年前三季度，公司净利润分别为 868.11 万元、-991.78 万元和 -416.29 万元，触发对赌协议。

2023 年 11 月，新乳业将所持重庆新牛瀚虹 45% 股权转手给刘永好控制的草根知本，持股降至 15%。

2023 年 12 月，公司对重庆新牛瀚虹原股东华昌明、伍元学、华自立等提请仲裁。

2024 年 3 月，公司收到重庆仲裁委裁决书，最终裁决新乳业应收到上述三方估值补偿款 4460.05 万元、业绩补偿款 20 万元。

为什么收购后又剥离？来自新乳业方面的说法是，现制酸奶赛道已非公司战略发展重点。

并购崛起

新乳业迅速跻身百亿乳企阵营，乃是充分利用了并购手段。

2001 年 10 月，新希望集团斥资收购四川阳平乳业，完成并购首秀。在这之后历经三轮收并购，奠定了新乳业的业务规模，同时侧面彰显出这家区域乳企的狼性基因。

通常一家乳企建设，牧场、工厂、品牌和渠道的搭建一个都少不了，各个环节都需要很长建设和培育周期，新乳业通过资本之手，实现了弯道超车。

初步统计，2021 年至 2003 年，公司实施第一轮收并购，瞬间将 10 家地方乳企揽入怀中。2003 年底，通过收并购或参股等形式，公司旗下已有 12 家地方龙头乳企，实现年销售规模达 6.8 亿元。

2016 年前后外资乳业品牌涌入国内，市场竞争进一步加剧，区域乳企的生存环境更加险恶。新乳业的第二轮收并购开始，3 个月内兵不血刃地拿下苏州双喜、湖南南山、西昌三牧乳业，并参股重庆天友乳业，对地方龙头乳企的掌控进一步加强，从四川走向全国。

2019 年 1 月，公司成功登陆 A 股，在资本的助力下，顺势开启第三轮收并购。先后收购福州澳牛乳业 55% 股权、认购现代牧业 9.28% 股权，并购夏进乳业母公司寰美乳业 100% 股权等。据不完全统计，其上市后 3 年里收并购耗资超 33 亿元。

此时的新乳业，已实现了对牧场、产能、产品、渠道和品牌的掌控，同时完成了对西南、华东、华中、华北、西北等区域市场的布局。2019 年 -2022 年，公司营业收入从 56.75 亿元增至 100.06 亿元。

截至 2024 年中报，公司已拥有16 座乳制品工厂、12 个自有牧场，16 家生产主体年设计产能合计 158 万吨。在"新希望"主品牌之外，还拥有华西、雪兰等 15 个子品牌。

不过，在收并购过程中，新乳业持续攀升的负债一度被业内外诟病，其资产负债率由 2018 年 63.64% 升至 2023 年的 70.47%。不过，公司董事长席刚曾对外表示，负债风险可控。

最后一战

尽管席刚认为风险不大，但新乳业内部，已在明显调整步伐。2023 年 5 月，在未来 5 年发展战略规划中，公司对未来增长定下基调，即以内生增长为主，投资并购为辅，并计划将资产负债率降低 10 个百分点。

也就是说，在通过收并购驱动规模扩张多年之后，公司已将扩张放到次要位置，降低资产负债率、寻求业绩增长已成主轴。截至 2024 年前三季度，公司资产负债率降至 66.25%，较上年同期降低 4.23 个百分点。

公司战略调整的核心，是要在外部市场及消费环境变化过程中找到机会。长期以来，常温奶市场由伊利和蒙牛把持，新乳业以"鲜战略"进行差异化竞争，在低温奶赛道逐渐出圈。

公司先后推出" 24 小时"等品牌，并持续全国矩阵化布局，获得较好战绩。2024 年上半年，全资子公司湖南南山上市"黄金 24 小时"产品，中高端系列同比增长超 30%；高端品牌朝日唯品鲜奶同比增长约 15%；活润系列通过新品驱动同比增长 15% 等。

除了做强低温鲜奶、酸奶产品之外，新乳业正在依托区域品牌进行区域深耕，着力覆盖下沉市场空白区域。

据公司在投资者关系平台上对投资者的回复，2024 年前三季度低温产品对主营业务收入贡献超过 50%，其中，占比较高的低温鲜奶、低温酸奶均保持高个位数增长。

受益于此，2024 年前三季度，新乳业录得营业收入 81.50 亿元、归母净利润 4.74 亿元，分别增长 -0.54% 和 24.37%。在低温产品持续拉动和成本优化的作用下，去前三季度公司毛利率 29.09%，较上年同期提升 1.66 个百分点。

低温奶市场潜力大、增速高，但是保质期短、销售半径受限，被称为乳业市场最后一战。如今，这一赛道早已拥挤不堪。

几乎所有的头部乳企，都在加速布局低温奶，竞争态势不亚于多年前的常温奶战争。其中，蒙牛旗下每日鲜语已位居高端低温奶市场份额第一。

在收并购告一段落后，新乳业通过内部整合，甩掉拖油瓶轻装上阵炒股杠杆平台有哪些公司，才是打赢这场战争的关键。